比特币财库公司

这一模式始于2020年8月11日，当时 MicroStrategy（现已更名为 Strategy）将2亿5,000万美元的企业现金投入21,454枚比特币。只要股价高于每股所对应的比特币价值，这一模式就能运转，因为此时每发行一股新股，所购买的比特币都多于其稀释的部分。当这一溢价消失时，机制便反向运转，其中几家公司已开始出售比特币来支付开销。

运作方式

比特币财库公司的引擎是其股票的溢价，其余都只是配套环节。

市场根据这些公司所持比特币的价值来为其定价，这一比率通常写作 mNAV。在2倍的水平上，一家公司可以发行1亿美元的新股，购买1亿美元的比特币，并使现有股东每股拥有的比特币多于此前。这是一种真实的机制，尽管带有循环性：溢价为购买提供资金，购买又支撑了溢价。

融资有三种形式，危险程度依次上升。市价增发股票会造成稀释，但不强制任何人承担义务。可转换票据在股价上涨时成本低廉，在股价不涨时则变成债务。优先股附带的股息必须以现金支付，而现金恰恰是只持有比特币的公司无法产生的东西。

Strategy 的这一比率说明了问题：2024年12月约为2.5倍，到2026年春季降至约1.16倍。低于1倍时，逻辑便会逆转，因为此时发行股票购买比特币会减少每股所对应的比特币。此后，Strategy 为支付优先股股息，以约2亿1,600万美元的价格出售了3,588枚比特币，这是其首次大额出售；并在8月3日至2026年8月9日期间以平均每枚64,262美元的价格另行处置了1,690枚比特币，其资产负债表上因此剩余840,447枚比特币。

在哪里会遇到它

比特币财库公司常被视为在普通券商账户内获得比特币敞口的“简便”方式，而这种便利是有代价的。

对于所在国家的交易所受限或银行渠道不可靠的读者，上市的代理标的可能是当地券商提供的唯一途径。这是一个真实的使用场景，但伴随三项成本：相对于底层比特币的溢价或折价、公司的债务，以及在您无法选择的时点发生稀释的可能。

这一板块的模仿速度也很快。日本的 Metaplanet 于2024年4月开始买入，并利用低成本的日元借款累计持有超过40,000枚比特币；数十家规模较小的模仿者随后跟进，其资产负债表要弱得多。最早的一批持有者中，有些根本不是财库公司：Tesla 于2021年2月购入价值15亿美元的比特币，并于2022年7月卖出了其中约四分之三，而这恰恰是长期持有者不应有的行为。

请像股东那样阅读相关报告。每股比特币数量、债务到期日、股息义务和 mNAV 比率，比所持比特币的总数更为重要。

比特币财库公司 vs 现货 ETF

两者都能通过券商为您提供比特币敞口，但只有一种被设计为跟踪价格。交易所交易基金依据实际持有的比特币创建和赎回份额，因此其价格接近资产净值，也没有债务、股息和自由裁量权。财库公司的股价可以达到所持资产价值的两倍，也可以远低于该价值；它以所持头寸为抵押举债，从一项可能几乎没有运营的业务中支付融资成本，并由决定何时买入和卖出的高管来管理。在上涨的市场中，这类公司通常跑赢基金。在下跌的市场中，它承担着基金在结构上不会面临的风险。